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格力电器(000651)19年报&20Q1季报点评:直面压力 砥砺前行

时间:20-05-01 00:00    来源:招商证券

事件描述:格力电器(000651)披露2019 年报及20Q1 季报。公司2019 年实现营收2005亿元,YoY+0.2%,实现归母净利247 亿元,YoY-5.7%;19Q4 单季实现营收438.3 亿元,YoY-12.3%;实现归母净利25.6 亿元,YoY-49.8%。20Q1,公司实现营收204.0 亿元,YoY-49.7%;实现归母净利15.6 亿元,YoY-72.5%。公司拟每10 股派发现金红利12 元(含税),合计现金分红72.2 亿元,现金分红占归母净利的比重为29.2%。

压力下的19Q4 与20Q1 有别:“毛销差”背后盈利能力的再探讨。格力独特的返利政策在利润表上同时涉及毛利率与销售费用率两端,以“毛销差”维度观测盈利能力往往更为客观。19Q4 及20Q1 格力“毛销差”同比分别下滑6.8pct 和6pct。【19Q4】盈利能力的下滑源于:①双11 双12 等节点的大规模让利促销对出厂价产生实质性影响,②销售返利的计提相当充分,体现为当季其他流动负债环比增加27.9 亿,其与当期营收的比值为6.4%;若近似还原,可基本对冲当季“毛销差”的同比下滑。Q4 降价促销的杀伤力实质上或仍然有限,上市公司对下游渠道所体现的超强话语权是公司的深厚壁垒所在。【20Q1】盈利能力的下滑背后则是淡季&后促销时段&疫情状态下出货端的疲软及收入端的低迷,并伴随渠道打款意愿的下降:当季公司预收款同比下降34.7%;且预计当季返利的兑现高于返利的计提。与单季推行激进的价格策略相比,疫情对线下渠道较重的格力而言显然影响更为剧烈。

分红的纠结vs 回购的预期。2019 年报披露的分红预案中,约三成的分红比例终难及预期。然而,①疫情状态下企业适度收紧分红政策也可理解,且格力并非个案,近期老板电器也将2019 年分红比例由2018 年的51.5%调整至29.9%,非常态;②关注大比例回购对分红预期的修复:年报&季报的披露同时意味着回购窗口的开启;此外,若以极限60 亿的回购预期对应2020 年的业绩,亦贡献近三成的现金分红比例。(*上市公司以现金为对价,采用要约方式、集中竞价方式回购股份的,当年已实施的回购股份金额视同现金分红金额,纳入该年度现金分红的相关比例计算。——《深圳证券交易所上市公司回购股份实施细则》第七条)

压力的极致演绎:中长期视角,格力基本面已然触底。就产品属性而言,空调行业需入户安装,疫情期间安装严重受阻,且部分地区3 月的促销活动也因为疫情而被迫延后。格力收入结构以空调大家电为主,较难实现多品类对风险的对冲和分散。后续基本面环比改善可期:1)3 月线下经济活动开始逐渐恢复,疫情背景下空调内销的至暗时刻已逐渐过去;2)4 月起空调销售亦将逐渐进入旺季,更为积极的动销节奏有望助力渠道库存水位逐渐下行。

2020:砥砺前行,求新求变。1)电商渠道的发展为公司未来的重要看点。与行业整体水平相比,格力线上销售占比依然较低;此次肺炎疫情则进一步凸显了电商渠道的相对优势。预计后续公司在资源投放方面,将在一定程度上向电商倾斜;而与之相对应的线下渠道,或许也将迎来变革窗口期。2)近期格力公告将大手笔回购,用于股权激励计划,将进一步深化管理层与公司的利益绑定,利于公司稳健高效经营。公司内部经营的调整和激励制度的完备,将引领积极的预期,带来向上的动力。