格力电器(000651.CN)

格力电器(000651):弱需求下的存量博弈

时间:20-05-07 00:00    来源:财通证券

分红率低于预期,单季盈利近年低位。格力电器(000651)公布19 年报和20 年一季报,19 年营收2005 亿元(+0.2%),归母净利润247 亿元(-6%),其中19Q4 收入和净利润同比-12%和-49%,促销大战的影响不容小觑。

年度利润分配方案为每10 股派现12 元,分红率29%处于历史较低水平。20Q1 公司的营收和净利润同比为-49%和-73%,疫情对线下渠道为重的格力影响较深。

促销战+疫情双重打击,弱需求下格力价格策略或更灵活。分产品看,(1)19 年空调收入1387 亿(-11%),半年维度19H1/19H2 收入同比+5%/-26%,总出货量同比-5.6%/-6.0%(产业在线),线下均价同比+3%/-15%(中怡康),可见促销大战是下半年空调收入下滑主因,预计特价机型由总部调降出厂价+销售公司补差经销商的形式大量出货。数据显示20Q1 格力空调内销量yoy-51%,线下价格yoy-19%,好在外贸出货(同比-26%)相对坚挺。(2)去年生活电器收入56 亿(+47%),19H2 增速放缓主因晶弘电器18Q4 并表抬高基数。(3)19 年其他业务收入436亿,其中南京华新并表贡献104亿元,剔除并表因素增长13%,原材料甲供背后是零组件的优质把控以及供应链的良性合作。(4)其他主营(压缩机、电机、漆包线外供)收入105 亿(+31%),节奏仍是下半年放量。(5)智能装备收入21 亿(-31%),出售商品给银隆3.2 亿元,相较18 年(26.5 亿)大幅缩减。展望全年,空调需求可能仍然偏弱,但格力的策略选择更为灵活,预计促销或为销售常态,总量增长有限的背景下市场份额的变化才是关键胜负手。

净利率5年低位,蓄水池仍然丰厚。格力全年毛利率28.4%(-2.5pcts),其中19Q4 和20Q1 毛利率同比下滑均超11 个点,考虑到成本外汇有利+友商空调毛利率跌幅较小,推测格力在调降出厂价的同时或有较大规模跌价返利兑现,这在销售费用率上也可佐证(19Q4/20Q1 同比-4.8/-5.8pcts)。19 年格力净利率12.3%,为近五年低位。其他流动负债+3%,返利计提相当充分。目前自有现金1283 亿元,占总资产比例高达47%。年报存货同比+20%,其中原材料+18%,产成品111 亿元(+13%);应收款项融资同比-18%,下半年贴现或背书比例大幅增加,经销商打款强度走弱,这点在预收账款中也有体现(年报余额82 亿元,同比-16%);应付票据同比+133%,彰显上游议价权的同时也应注意到低利率环境下票据支付的接受度有所提高。

看好长期成为科技集团,维持“买入”评级。格力是最具品牌力、产品力、渠道壁垒的行业翘楚,长期看格局稳定+自主创新将成长为科技集团。预计公司2020-22 年净利润212、256、283 亿元,摊薄EPS 3.5、4.3、4.7 元,对应PE 为15.6、12.9、11.6 倍,维持“买入”评级。

风险提示:原材料成本攀升,人民币升值,空调需求走弱。