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格力电器(000651):从产销仓配端看格力的电商变革

时间:20-06-18 00:00    来源:华菁证券

电商变革不仅仅是销售端的转型,还是产销仓配叠加信息化系统搭建的--体化变革;

直播带货的本质是线上引流线下发货,而非电商,也无法推动电商业务的全面发展;

维持62.59元目标价,对应15倍2021年市盈率,较目前股价仍有~8%上升空间。

在多品类、多品牌、多元化拓展收效甚微的前提下,多渠道拓展是确定性最强且能在未来为格力贡献明显收入增量的最简方法。格力当前电商依然停留在经销商以及董明珠直播带货层面,其本质依然是线下销售模式。我们认为电商变革必须从总部层面推进,因为电商变革涉及到产销模式的转变、仓配体系的完善、以及信息化系统的完整搭建,而非单纯的线上引流。如果整体推进电商变革,格力可能面临以下问题:

首先,总部层面推动电商需总部直接配货(线 上线下型号及价格区隔等),无法通过经销商层面配货;而消费者即需即购,可能提前几天但不会提前几个月向格力打款,预计格力账面预收款未来将随着电商收入占比的提升而不断下降,而预收款是格力营运资金成本节省(上游占款,提前收到经销商的预付款用于生产,节省营运资金成本)以及信息费用节省的根本(格力预收款近10年占收入比重在20-90%之间(按季度),为三大白之最高,因此赋予格力行业最强的排产计划确定性,以此帮助上下游以最优方式备产拿货,全方位节省成本),格力营运资金成本以及排产计划确定性都将可能受到影响,进而增加整体生产成本。

所以,推动电商,本质就是推动以销定产模式(格力当前为以产定销),辅以完善的云仓网络以及高效物流系统,外加完整的信息系统拉平各层级的存货动向信息。格力当前电商依然是以线上引流,线下发货的模式进行,消化的是经销商现有库存,如果仍以这样的方式推进,当直播带货常态化之后,如何决定备库量将成为首要问题,而电商渠道决定备库量多少的最终依据是消费者需求,需要根据消费者需求计划排产,实际上就是以销定产。以销定产并非空调最优的生产方式(空调作为季节性差异大、功能性单一、消费者需求变化相对迟缓的产品,产销平衡才是行业本质,而非按需定产),且以销定产需要柔性化生产、全套仓配网络和物流的支持,这些都是格力当前所不具备或不完善,可能需要在未来变革的地方。

因此,如按照上述几方面推进变革:1)柔性生产转变初期将面临旺季供货不足或淡季产能闲置风险。美的空调T+3转型初期经历过较为严重的旺季供货不足,且时至今日,美的空调的淡季产能利用率依然为~70%,还是在美的拥有强大海外业务支撑,利用南北半球季节差异而平滑产能的基础之上所带来的结果。而格力海外业务占比仅~10%,柔性化生产转型初期可能在淡季面临更大比重的产能闲置,带来生产成本的上涨。2)经销商以前充当格力的免费仓库,不仅节省格力仓储成本,亦帮助格力转移存货跌价风险。但统筹电商需自行备库,需要完善的云仓网络及高效物流系统的配合,统仓统配,线上线下一盘货是必须,而这又需要完善信息化系统拉平各层级存货动向信息,否则无法统筹全盘,保障效率以及发货时效性。格力目前不具备这样的能力,物流可能可以社会化,但完整的信息化系统搭建是必须的,如何推进有待观察。

此外,如向柔性化生产、统仓统配方向转型,现有经销商可能逐步转为服务商(参考海尔、美的发展路径),但格力依靠线下经销商体制发展至今,利用销售返利政策深度绑定线下经销商,抬高经销商退出成本,未来转变为服务商如何保障线下经销商的稳定性,保障线上线下渠道整体的稳定发展,保障销售公司的利益都暂未可知,可能存在一定的风险。

以上仅为我们推测格力电商变革过程中可能出现的问题,我们认为如果想真正的推进电商变革就要从总部层面统筹,直播带货或是经销商的各自为营无法推动电商的整体发展。以上推测可能遇到的问题并不一-定 会全部真实发生,但我们依然认为以销定产、统仓统配、完善的信息化系统的搭建是必经之路,而转型的节奏和方法格力可以自行把控,具体推进节奏仍需观察。

盈利预测与估值:维持盈利预测及买入评级,维持目标价62.59元,对应15.0倍2021年市盈率:预计2020年、2021 年、2022 年归母净利润分别为237亿元、251 亿元、264 亿元,分别同比-3.9%6/+5.8%/+5.3%。目前股价对应14.6倍、13.8倍、13.2 倍2020年、2021年、2022年市盈率。维持原来62.59元的目标价,分别对应15.9倍、15.0倍、14.3 倍2020年、2021年、2022 年市盈率,目标价较目前股价仍有~8%.上升空间。

风险揭示:可能造成公司股价波动的风险如下:冠状病毒持续蔓延风险:疫情导致格力线上线下空调销售业务几乎停滞,虽格力业务集中在中国,但若未来中国疫情再次蔓延,将对公司收入、利润端带来较大冲击。原材料价格上涨风险:原材料价格上涨会直接影响公司的毛利水平,尽管格力掌握空调行业定价权,但向下游消费者转移原材料价格上涨部分依然需要时间,这有可能导致公司的季度毛利率出现波动,给市场信心带来负面影响。