格力电器(000651.CN)

格力电器(000651):复兴之路

时间:21-04-15 00:00    来源:长江证券

事件概述

格力电器(000651)披露2020 年业绩快报及2021Q1 业绩预告:1)公司2020 年营业总收入1704.97 亿元,同比-14.97%,归母净利润221.75 亿元,同比-10.21%;2)2020Q4 营业总收入430.29 亿元,同比-1.83%,归母净利润84.76 亿元,同比+229%;3)预计2021Q1 营业总收入320-365 亿元,同比+53%~+75%,较2019Q1 增速为-22%~-11%;预计归母净利润为32.1-38 亿元,同比+106%~+144%,较2019Q1 增速为-43%~-33%。

事件评论

主营逐步恢复,价格仍有回升空间。受价格竞争影响,格力主营增速自2019 年起逐渐放缓,2019Q4 步入下滑通道,2020Q2 后产业景气虽有所回升,但公司主动推进渠道去库存及渠道改革,主营恢复相对缓慢;至2020Q4 公司主营小幅下滑,结合产业情况来看,价格或已经实现正贡献,渠道库存或仍持续回落;2021Q1 公司主营较2019Q1 的增速为-22%~-11%,考虑到线上/线下零售价格较同期-19%/-13%,且2019 年初有压库存,而2021 年初偏零售导向,我们认为公司出货已恢复到比较良性状态;后续行业量价齐升叠加公司轻装上阵,主营复苏正由弱转强。

2020Q4 业绩创单季新高,盈利进入修复通道。受益新能效切换及竞争格局优化,空调价格持续回暖,2020Q4 公司线上/线下零售均价同比+32%/+15%,得益于此公司毛利率或有改善,同时叠加主营回升带来的费用节约,单季业绩规模及盈利能力均创历史新高。2021Q1 由于价格仍没有回到2019Q1,且期内成本上行较为明显,盈利尚不及2019Q1,不过考虑到新零售模式背景下,Q1 经营占全年权重或有降低,当期业绩表现符合预期。此外,上一阶段盈利受损除价格因素之外,还与空调规模下滑有关,而在价格和规模强势复苏的情况下,公司盈利弹性较为可观。

产业公司双拐点共振,空调王者正归来。当前时点,我们认为格力的核心看点是“经营改善提速+高估值性价比”。经营改善基于产业和公司两大拐点,产业拐点源于:1)格局重塑及渠道融合后的价格弹性;2)经过3-4 年调整蓄力,空调产业出货有望再上台阶;3)商业模式优化使得库存周期相对弱化,并带来利润重分配空间。公司拐点源于:1)渠道库存问题基本解决;2)渠道改革的棘手部分,如重新梳理“厂”“商”利益等工作,也基本结束;3)回购接近尾声,激励有望强化治理改善预期。具体分析敬请参阅白电向何处系列和近期发布的格力电器深度报告。

重申“买入”评级。受制价格竞争、去库存和渠道改革,格力过去两年经营表现承压;不过,空调行业迎来新一轮行业格局红利,2021 年量价上行趋势确定,且格力销售渠道变革成效逐步显现,一方面市场份额回升拉升销量弹性,另一方面渠道利润再分配前景可期,叠加公司治理改善措施逐步落地及当前估值比较优势凸显,投资价值突出。综上,我们重申对格力电器的“买入”评级,预计公司2021 及2022年EPS 为4.16 及4.83 元,对应当前股价PE 为14.40 及12.41 倍。

风险提示

1. 终端需求大幅低于预期;

2. 行业价格竞争再度加剧;

3. 原材料价格大幅上行。