格力电器(000651.CN)

格力电器(000651):改善预期强化 期待龙头复归

时间:21-04-19 00:00    来源:中泰证券

我们当前推荐格力的逻辑核心:①安全边际明显,较其他龙头更优的风险收益比;②经营+治理改善预期逐步强化,股权激励推出有望确立拐点。

一、安全边际:两年承压后或已明确筑底

过去两年,公司股价表现受制于双重压力。①行业:价格战+疫情导致底部;②公司:内部渠道、治理双调整。两年承压也基本确立了公司的安全边际。当前看:无论是行业或公司,至暗时刻均已过去:行业复苏量价向上,公司改革有线上份额提升等阶段性成效(据奥维,2020 年格力线上份额达29%,同比+6.7pct)。改善之下或迎来上行空间。

如从龙头间对比看:按wind 一致预期(取自2021 年4 月18 日),格力2021 年PE15x、美的19x、海尔25x;横向对比亦彰显格力较强性价比。

二、经营改善预期的强化?库存问题基本解决,最新业绩展现改革成果2020Q4 公司利润率大幅上行至20%水平,可见在行业复苏下公司盈利弹性极大,且预计渠道结构改变叠加高毛利机型占比提升也助推了公司盈利。

2021Q1 公司渠道策略已从压货转向零售为主导,导致淡季下销量较19 年同期下滑(据产业在线,2021Q1 格力销量较2019Q1-19%),且当前渠道改革下公司对渠道提价相对较克制。但我们也强调:渠道改革后公司库存压力轻、叠加旺季弹性加大,预计后续空调旺季公司表现将迎来较好优化。

总体看:业绩短期内虽有成本项+地产影响等疑虑,但在低库存+均价回升下,短期反弹趋势的确立仍较明显。长期业绩助推还是来自改革持续深化,削减渠道层级带来利润重分配+物流直配等渠道经营提效。

三、治理改善预期的强化?股权激励推出将是拐点2019 年末高瓴入股格力即承诺推出股权激励,当前终于落地:4 月15 日晚间公司公告拟推出不超过3%的员工持股计划。公司长期以来的治理改善预期终于释放出明确信号。

站在更长维度看,携手高瓴,格力的治理改善空间仍大。长期将是一个随信息化、科技化等水平提升,中国制造业在价值链上享更高位置的过程。

四、投资建议:买入评级

未来可见:复苏的行业环境+优化的竞争格局+逐渐强化的经营、治理改善预期+难以颠覆的生产、品牌壁垒,搭配当前相对不高的估值水平,给了公司后续一个较好的起点。短期原材料影响下,我们调整盈利预测,预计公司21-22 年业绩256、316 亿元(前值272、305 亿元),维持买入评级。

风险提示:改革进展、股权激励、行业景气不及预期