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格力电器(000651)公司深度研究报告:烽火连三月 重整山河在

时间:2020-01-21    机构:华西证券

第一轮价格战:黎明前夕,格局初显。

21 世纪初期,我国空调行业处于起步期,行业进入壁垒较低,但利润率较高,行业高增长+高利润吸引参与者不断加入,中小厂商对抢夺市场的诉求强烈,由此发起了空调行业第一轮价格战。行业降价幅度高,成本探底。原材料价格提升的外部环境进一步压低利润表现,加速市场淘汰,行业集中度快速提升,市场格局初步形成。价格战结束后龙头掌握定价权,垄断红利开始释放。

第二轮价格战:积久库存,欲扬先抑。

天气、地产、政策等多重不利因素导致终端需求不振,行业动销放缓。业绩强目标下导致渠道积累高库存,最终影响厂商内销出货增速。此轮价格战由于渠道库存高企而发起,因库存消化且外部环境改善而结束。龙头志不在重塑格局,因此去库存结束即收尾,价格战持续时间相较第一轮较短,整体行业集中度虽有提升但竞争格局影响较小。2017 年地产景气度改善、夏季炎热驱动空调需求,加之行业进入新的补库存阶段,因此第二轮价格战结束后行业步入高景气期,龙头享受高成长与利润提升。

2019 年行业促销节奏不一,龙头策略亦有侧重点。

2019 年价格战背后的不同主要在于行业需求及渠道的改变。行业进入存量竞争阶段,保增长诉求下唯有集中份额。近几年线上渠道的高增长背后反应了低线城市购买力的提升,低线消费者对价格敏感度较高,借助新渠道的下沉效率及高性价比产品,奥克斯等品牌享受了渠道红利。格力因产品定位较高且线上渠道布局不足而在终端表现有所弱势,在渠道改革之前,格力先用低价策略重塑格局,目前进展较为顺利。2019 上半年美的率先进行促销策略试水,促销对需求具有提振效果,美的初步挤占奥克斯份额。11 月格力主导发起价格战,全行业采取跟进策略呈现激烈态势。促销在短期内刺激需求释放,奥克斯等中小厂商承压明显。

推演2020 年价格战竞争态势。

行业需求复苏尚不显著是常态,并不影响龙头实现高于行业增速的增长。价格战有望延续至2020 年,持续时间视天气与龙头市场整合效率等因素决定。产品促销聚焦单品策略不会改变,格力美的不会扩大特价机的产品范围,有利于控制渠道及自身利润。同时差价政策的改变、原材料成本红利等因素均会使龙头利润端具有韧性,看好龙头的经营控制力和盈利能力的表现。新能效标准在行业价格战的背景下出台,有利于龙头企业后续的市场整合。此轮价格战结束后,龙头进行产品结构升级的方向更为清晰,消费者挑选空调产品更具标准,看好龙头市场整合后利润率的新一轮提升期。

盈利预测与估值

我们维持原先盈利预测不变,预计公司2019-2021 年实现营业收入同比增长5.12%/7.74%/9.97%,归母净利润同比增长7.73%/7.82%/11.10%,EPS 为4.69/5.06/5.62 元,对应当前股价为15/14/12 倍。结合可比公司PE 水平,维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济下行风险、行业价格竞争风险、原材料价格变动风险。